Come costruire un portafoglio di obbligazioni

Cos’è un portafoglio di obbligazioni e perché è importante nella gestione patrimoniale

Un portafoglio di obbligazioni è uno strumento centrale nella gestione patrimoniale: serve a stabilizzare il capitale, generare flussi prevedibili e bilanciare il rischio complessivo dell’investitore. Costruirlo in modo corretto significa scegliere con attenzione emittenti, scadenze, rating, duration e tipologia di tasso, integrando queste variabili in una struttura equilibrata e coerente con gli obiettivi personali e con il contesto macroeconomico.

Un portafoglio totalmente obbligazionario può essere una necessità per la tesoreria di un’azienda, per un privato alla ricerca di flussi stabili e prefissati e per chi non sopporta la volatilità dell’azionario e delle commodities. Per il resto degli investitori, un portafoglio di obbligazioni sarà una componente di un portafoglio complessivo che include altre asset class. 

Le obbligazioni, in un portafoglio diversificato, possono svolgere diverse funzioni. Per alcuni, sono la parte risk-free del portafoglio, quella meno volatile e con funzione di protezione nei momenti di turbolenza economica. Per altri, hanno un ruolo più simile a quello dell’azionario: si usano per “scommettere” sull’andamento del tasso di cambio oppure sul restringimento degli spread nel segmento high-yield. 

In un mercato obbligazionario profondamente cambiato negli ultimi anni, la selezione e la gestione delle obbligazioni richiedono un approccio tecnico e dinamico. Un portafoglio obbligazionario efficace non è mai una semplice collezione di titoli, ma il risultato di un processo professionale: diversificazione reale, controllo della duration, analisi del rischio di credito, gestione attiva delle opportunità su singoli titoli o ETF.

In questo articolo analizziamo come costruire e gestire un portafoglio di obbligazioni efficiente, quali rischi considerare, quali errori evitare e come una gestione evoluta può aggiungere valore nei diversi scenari di mercato.

L’ABC del portafoglio di obbligazioni: concetti base e rischi

Che cos’è un’obbligazione

Un’obbligazione è un prestito che un investitore fa a un ente che ha bisogno di finanziarsi. Cambiando prospettiva, è un impegno di un ente a pagare una certa somma a una data futura.

Chi sottoscrive un’obbligazione, diventa creditore di quell’ente e ha diritto, in virtù del valore temporale del denaro, alla riscossione degli interessi e al rimborso del capitale. 

Un’obbligazione è un contratto con una serie di caratteristiche che possiamo così individuare:

• A chi presto il mio denaro? I candidati principali, gli emittenti, sono gli Stati (obbligazioni governative) e le aziende (obbligazioni corporate).

• Qual è la durata del contratto? Ci sono obbligazioni a breve termine, medio-termine, lungo termine; esistono anche obbligazioni perpetue, cioè senza scadenza.

• In che modalità viene restituito il denaro investito? Si può riceverlo in un’unica soluzione a scadenza (obbligazioni zero-coupon, senza cedola) oppure con delle cedole periodiche più il capitale a scadenza.

• Qual è il rendimento dell’obbligazione che acquisto? Per le obbligazioni a tasso fisso (le uniche con un rendimento definibile a priori), si usa lo YTM, yield to maturity o rendimento a scadenza, una misura che permette di confrontare obbligazioni differenti, cioè con prezzi, cedole e scadenze diverse. In un video dettagliato, spieghiamo come calcolarlo.

I due rischi principali delle obbligazioni

I rischi più importanti quando si investe in obbligazioni sono due: il rischio di credito e il rischio di tasso.

1. Il rischio di credito è il rischio che l’emittente non sia in grado di rimborsare il capitale e/o pagare gli interessi nei termini e nei tempi previsti. Questo rischio può essere misurato in diversi modi, ma il più utilizzato è il rating. Data una certa emissione obbligazionaria, si valuta il rating dell’emittente e si valuta il rating della singola specifica emissione. Quest’ultimo dipende, per esempio, dalla presenza o meno di garanzie (esistono obbligazioni covered, cioè garantite da attività separate), e dal grado di subordinazione o seniority (cioè la priorità di rimborso in caso di default).
2. Il rischio di tasso è il rischio che i prezzi delle obbligazioni sul mercato diminuiscano se le banche centrali alzano i tassi di interesse. Questa relazione inversa tra prezzi e rendimenti si spiega in termini economici: se esistono nuove obbligazioni con rendimenti più alti rispetto a quelli precedenti, si venderanno quelle vecchie per comprare quelle nuove. E si spiega in termini matematico-finanziari: se il valore di un’obbligazione è uguale al valore attuale dei flussi di cassa futuri, un innalzamento del tasso di sconto porterà a una diminuzione del valore attuale. Il rischio di tasso è misurato dalla duration, un indicatore che ci dice di quanto varia il prezzo di un’obbligazione al variare dei tassi d’interesse. Abbiamo spiegato questi concetti in modo più analitico in una coppia di video a cui rimandiamo il lettore per un quadro più completo: Obbligazioni: guida semplice ed essenziale e Guida completa alle obbligazioni: come calcolare rendimento, prezzo e valore.

Come costruire un portafoglio di obbligazioni diversificato

Un portafoglio obbligazionario diversificato si costruisce combinando titoli con un buon grado di decorrelazione tra loro, in relazione a emittente, duration e tasso.

Diversificazione per emittente

Si diversifica per emittente al fine di evitare che un singolo default o downgrade del rating incida in modo radicale sul portafoglio di obbligazioni.

La diversificazione riguarda sia le categorie di emittenti (governativi, corporate investment grade e high yield) che le distinzioni al loro interno, per esempio tra debito governativo core e periferico oppure tra diversi settori del corporate (bancario, energetico, industriale, ecc.).

Se le obbligazioni governative hanno tipicamente 1000€ come taglio minimo, la maggioranza delle obbligazioni corporate presenti oggi sul mercato ha un lotto minimo pari a 100.000/200.000 €. Questo comporta alcune difficoltà nella creazione di un portafoglio obbligazionario diversificato di singoli titoli se non si possiede un patrimonio elevato (superiore al 1 milione).

Per l’investitore retail con patrimonio medio-basso è consigliabile l’uso di ETF che replichino gli indici obbligazioni corporate desiderati (investment grade o high yield per esempio). In questo modo, con un singolo strumento a basso costo si può avere esposizione a migliaia di emissioni.

Diversificazione per scadenza

Nella costruzione di un portafoglio obbligazionario diversificato, è fondamentale distribuire le scadenze su più orizzonti temporali e gestire bene la duration del portafoglio, qui intesa come la durata media finanziaria del portafoglio. 

Per controllare in modo ottimale la duration del portafoglio, i singoli titoli sono più indicati degli ETF: laddove i secondi hanno quasi sempre duration costante, i primi hanno una duration che si riduce avvicinandosi alla scadenza. Per patrimoni di dimensioni medie, tuttavia, questo vantaggio dei singoli titoli rispetto agli ETF va bilanciato con lo svantaggio che si ha in termini di diversificazione per emittente. 

Diversificazione per tipologia di tasso

Infine, c’è la diversificazione tra obbligazionali nominali e obbligazioni inflation-linked. La scelta delle percentuali e del timing nell’inserimento di queste due tipologie di obbligazioni è un esercizio complesso per il quale è essenziale capire come funzionano le obbligazioni indicizzate all’inflazione.

Errori comuni nella gestione di un portafoglio di obbligazioni

Vediamo alcuni errori classici, più o meno ingenui.

Confondere cedola e rendimento 

Un errore basilare ma frequente tra chi si affaccia per le prime volte al mondo delle obbligazioni, è quello di confondere il tasso cedolare con il rendimento effettivo a scadenza. Un’obbligazione che quota 102 e ha una cedola del 5% ha lo stesso rendimento di un’obbligazione che quota 100 e ha una cedola del 2%. 

Sottovalutare il rischio di tasso

Quando si comprano obbligazioni con scadenze lunghe, si aumenta di molto la sensibilità del proprio portafoglio di obbligazioni a un aumento dei tassi d’interesse. Per fare un esempio, se i tassi d’interesse aumentano dell’1%, un’obbligazione decennale può perdere tra l’8% e il 10%. Recuperare questa perdita restando nel contesto obbligazionario può richiedere vari anni.

Rincorrere il rendimento (“yield chasing”)

Molti errori nascano dallo “yield chasing”, la ricerca del rendimento più alto possibile.

Esempi classici sono le obbligazioni in valute esotiche, le obbligazioni “matusalemme” (cioè con scadenze superiori ai 50 anni) e le obbligazioni poco liquide. Se il rendimento è così alto, significa che il grado di rischio che ci si assume è anch’esso molto alto. Talvolta si comprano questi strumenti dimenticando questo e altri principi basilari della finanza. 

Un caso da manuale è l’acquisto di obbligazioni con rendimenti stratosferici in valute diverse da quella domestica. La valuta ad alto rendimento tenderà a svalutarsi rendendo illusorio l’apparente guadagno del tasso d’interesse. In altri termini, il maggior rendimento offerto serve spesso solo a compensare il rischio di cambio, lasciando l’investitore con un ritorno reale pari o inferiore a quello che avrebbe ottenuto restando nella propria valuta. È un principio che in finanza si chiama interest rate parity, parità dei tassi d’interesse.

Il valore della gestione dinamica per il portafoglio obbligazionario

Spesso si pensa al portafoglio obbligazionario come a un nucleo statico in cui ci si limita ad acquistare, portare a scadenza e reinvestire. Questo, però, è solo uno dei vari modi di gestire un portafoglio obbligazionario.

In RV Capital Partners anche il portafoglio obbligazionario è gestito secondo i principi dell’asset allocation dinamica.Interveniamo allungando o accorciando la duration quando la nostra lettura della curva dei tassi e della macroeconomia ci richiedere di farlo. Inseriamo o eliminiamo la componente inflation-linked in base a come leggiamo le aspettative sull’inflazione. 

Ci muoviamo tra ETF e singoli titoli in base a quanto vogliamo controllare la duration del portafoglio oppure ottimizzarne la fiscalità (gli ETF non consentono di compensare le minusvalenze).

Se vuoi capire meglio come possiamo aggiungere valore al tuo portafoglio obbligazionario, contattaci per un incontro.