Negli ultimi 20 anni i derivati, di cui contratti forward e futures fanno parte, sono divenuti sempre più importanti nel mondo finanziario. Il volume e il numero di scambi sono aumentati in maniera esponenziale e i derivati vengono oggi trattati su tutte le principali piazze finanziarie mondiali.
Introduzione
Un derivato può essere definito come uno strumento il cui valore derivi dal valore di un altro strumento o variabile finanziaria. Un derivato (ad esempio un opzione call) sul titolo Eni deriva il suo valore dal prezzo del titolo Eni e da altre variabili che influenzano il valore del derivato (come il tempo a scadenza e la volatilità). Contratti futures e contratti forward sono delle tipologie di contratti derivati.
Le funzioni assolte dai contratti derivati sono principalmente due: la copertura e la speculazione.
- La funzione di copertura si attua nel momento in cui si ha già esposizione alle fluttuazioni di prezzo di un’attività finanziaria (ad esempio il tasso di cambio euro dollaro) ossia si ha un rischio e ci si vuole proteggere (coprire) in tutto o in parte da questo rischio.
- La speculazione può essere attuata utilizzando i derivati quando non si ha nessun rischio da proteggere. ma si vuole scommettere (speculare) sulla variazione di prezzo futura di un bene o di un’attività finanziaria. Il contratto forward e il contratto future sono utilizzati ad esempio se si pensa che una materia prima, una commodity (pensiamo al petrolio) diventerà molto costosa in futuro: attraverso questi contratti possiamo comprare al prezzo odierno (fissare il prezzo) ma effettuare pagamento e ricevere consegna della merce in futuro. Se il prezzo in futuro sarà effettivamente più alto ricevere quanto acquistato e rivenderlo realizzando un guadagno o cedere il nostro contratto prima della scadenza ad un prezzo più alto rispetto al costo.
Bisogna poi distinguere tra contratti a pronti e contratti a termine. Nei contratti a pronti pagamento e consegna avvengono contestualmente alla conclusione del contratto, nei contratti a termine pagamento e consegna avvengono ad una data futura prefissata, successiva alla stipula del contratto. Contratti forward e contratti futures sono contratti a termine.
Cosa sono i contratti forward
L’origine dei contratti forward risale al 1500, verso la fine del medioevo. Introdotti e utilizzati dai commercianti per scambiare merci e materie prime personalizzando il contratto: decidendo quindi scadenza, prezzo e quantità. In sostanza i commercianti iniziarono ad introdurre delle lettere di impegno per poter regolare i flussi delle merci in tempi in cui il trasporto e i pagamenti erano molto meno immediati di oggi.
Quindi un contratto forward è un accordo di acquisto o vendita di un’attività finanziaria, predeterminando una scadenza futura ad un certo prezzo.
I contratti forward sono per definizione contratti non standardizzati ma personalizzati. Sono contratti over the counter, OTC, ossia scambiati su mercati decentralizzati in cui le parti si accordano direttamente senza la presenza di un broker o di un terzo soggetto garante.
I mercati OTC sono tipicamente meno regolamentati delle borse, (ovvero i cosiddetti mercati regolamentati) ma offrono il vantaggio di poter definire i termini di un contratto forward come si vuole senza dover rispettare i criteri prestabiliti dalla borsa.
Ad oggi, i contratti forward sono utilizzati principalmente da istituzioni finanziarie e dai loro clienti corporate e sono molto popolari nel mondo del Forex (foreign exchange), il mercato delle valute.
Il rischio tipico dei contratti forward è quello di inadempienza del contratto (rischio di credito) proprio in virtù dell’assenza di una controparte terza che fa da garante, normalmente presente invece nei mercati regolamentati. In questo senso i contratti forward vengono ritenuti leggermente più rischiosi rispetto agli altri contratti derivati dalle caratteristiche simili. Le borse sono infatti organizzate in maniera tale da aver eliminato virtualmente il rischio di inadempienza del contratto della controparte come vedremo a breve.
Un esempio di contratto forward
Come detto, i contratti forward vengono utilizzati principalmente da banche e principalmente per coprirsi (hedging) dal rischio di cambio.
Facciamo un semplice esempio di contratto forward. Una banca si impegna ad acquistare 10 milioni di dollari tra sei mesi e concorda con la controparte un prezzo a scadenza (tasso di cambio euro dollaro 1.2048). Dopo sei mesi dalla stipula del contratto possiamo osservare il prezzo spot, ovvero il valore effettivo del cambio euro dollaro nel momento in cui il contratto forward arriva a compimento. La differenza di valore tra il prezzo a scadenza ed il prezzo spot determinerà quale delle due controparti avrà registrato un profitto.
Se dopo sei mesi il cambio euro dollaro sarà a 1.1500 la banca comprerà 10 milioni di dollari a 8.300.000 euro (ossia al cambio 1.2048 anziché a 1.1500) e potrà subito rivendere al prezzo spot di 8.695.652 (1.1500) realizzando un profitto.
Cosa sono i contratti futures
Come i contratti forward i contratti futures rappresentano un accordo di acquisto o vendita di un’attività finanziaria ad un determinata scadenza futura ad un determinato prezzo. Ma diversamente dai contratti forward vengono scambiati nelle borse.
Per permettere che gli scambi avvengano in maniera continua le borse quotano contratti con determinate caratteristiche standard. In questo modo, anche due controparti che non si conoscono tra loro, possono effettuare transazioni senza doversi preoccupare dell’eventualità che il contratto venga onorato o meno. Ciò è possibile grazie alla presenza della clearing house (cassa di compensazione e garanzia).
La clearing house è una controparte complementare alla borsa che funge da intermediario nelle transazioni. Garantisce le esecuzioni dei contratti e delle transazioni. La garanzia viene attuata attraverso il sistema dei margini tra i membri della clearing house e la clearing house stessa in maniera molto simile a quello che succede tra investitori e broker.
Il sistema dei margini
I contratti derivati in generale e i contratti forward e futures in particolare presuppongono che alla scadenza del contratto avvenga la transazione specificata. Ma cosa succede se nel frattempo una delle controparti è diventata tecnicamente insolvente, ossia è subentrato un default? In questo caso il contratto non viene eseguito e, a causa della perdita di opportunità, la controparte che ha subito il default potrebbe trovarsi a sua volta in difficoltà.
Un po’ come avviene ad un imprenditore che non incassa il denaro derivante dalle vendite, perché fallisce il compratore, e si trova in difficoltà nel momento in cui deve pagare i fornitori.
Per far sì che i mercati finanziari funzionino in maniera fluida, è fondamentale ridurre questi rischi al minimo, come hanno evidenziato varie crisi finanziarie, in particolar modo quella del fondo hedge Long Term Capital Management e, più recentemente, la crisi Lehman.
Problemi di solvibilità possono trasmettersi a catena e diventare presto dei problemi sistemici. Evitarlo è una delle funzioni principali dei mercati regolamentati, le borse. Per questo è stato inventato il meccanismo dei margini.
Un esempio di contratti futures
Illustriamo ora il meccanismo dei margini ed utilizziamo un esempio sui contratti futures, mostrando allo stesso tempo cosa sono i futures e come vengono utilizzati.
Se per esempio vogliamo investire in commodities supponiamo che un investitore contatti il proprio broker (la banca o la piattaforma di trading) per comprare (posizione long) 2 contratti futures sull’oro quotati alla New York Commodity Exchange (COMEX).
E supponiamo che il prezzo dei contratti sia di 400 $ l’oncia con scadenza ad un mese. Dal momento che ogni contratto è di 100 once l’investitore ha l’obbligo di comprare 200 once al prezzo di 400 $ l’una per un totale di 80.000 $. L’ammontare che deve essere depositato all’inizio del contratto è chiamato initial margin (margine iniziale), supponiamo sia di 2.000 $ a contratto per un totale di 4.000 $ (5% del valore di contratto).
Alla fine di ogni giornata di contrattazione il margine viene ricalcolato riflettendo il valore della posizione, un processo denominata marking to market. Supponiamo ad esempio che dopo il primo giorno il prezzo sia di 397 $ l’oncia. L’investitore avrà una perdita di 600 $ (200 once * 3 $ a oncia) nel contratto futures perché si è obbligato a comprare a 400 $ ma il prezzo ora è di 397 $. Il margine dell’investitore sarà quindi ridotto in ammontare pari a 600 $ e il saldo del suo margine iniziale sarà pari a 3.400 $.
Se il nuovo saldo di margine è inferiore al maintenance margin (margine di mantenimento, il livello minimo del saldo a margine) bisognerà riportarlo a 4.000 $ (margine iniziale) e quindi l’investitore dovrà pagare al broker 600 $ che a sua volta li passerà alla borsa che li passerà al broker della controparte e quindi i 600 $ finiranno nel conto dell’investitore che aveva la posizione short, ossia che si era obbligata a vendere a 400 $ l’oncia.
Questo processo non viene ripetuto per piccole variazioni, ma solo quando il margine iniziale scende sotto il il maintenance margin, che è inferiore al margine iniziale.
Se il saldo del margine iniziale scende sotto il livello del margine di mantenimento, l’investitore riceve una margin call e viene sollecitato a riportare il margine al livello iniziale entro il giorno successivo. Se non lo fa, la sua posizione viene chiusa e lui viene liquidato.
Margin call significa una sollecitazione a ristabilire il margine iniziale. Che avviene solo se il saldo a margine scende al di sotto del livello di mantenimento, una sorta di minimo.
I margini iniziali dei contratti su commodities infatti vanno generalmente dal 5% al 15% (nell’esempio 5%).
I margini di mantenimento sono inferiori a quelli iniziali (nell’esempio 3.5%).
In altre parole:
L’initial margin è il margine iniziale, espresso in percentuale di prezzo, che l’investitore deve avere nel conto presso il broker all’inizio del contratto e dopo le margin call (ad esempio 5%).
Il maintenance margin è l’ammontare minimo che deve essere mantenuto nel conto in ogni momento (ad esempio 3.5%). Se il conto scende ad un livello inferiore al minimo va riportato al livello iniziale (initial margin).
Supponiamo quindi che il livello del maintenance margin nell’esempio precedente sia di 1.850 $ a contratto ossia pari 3.700 $ la variazione di prezzo descritta innescherà una margin call perché:
saldo a margine (3.400 $) < maintenance margin (3.700 $)
e quindi bisognerà riportare il saldo a margine a 4.000 $.
Il meccanismo descritto fa capire anche l’enorme potenziale in termini di leva finanziaria utilizzabile nei contratti futures. Per esporsi nel mercato dei futures per un valore nominale di 80.000 $ e sufficiente depositare un margine di 4.000 $. Utilizzare la leva finanziaria significa investire molto di più di ciò che si ha a disposizione, un po’ come nel caso di un imprenditore che prende a prestito capitale dalle banche. E ha senso farlo solo se si ha ben presente quello che si sta facendo e perché, come nel caso dell’imprenditore che crede nella propria idea e nella propria azienda.
Ma attenzione, investire in futures non implica automaticamente utilizzare la leva, se nel nostro caso abbiamo un capitale di 80.000 $ disposizione sappiamo che impieghiamo solo 4.000 $ di liquidità (la utilizziamo per il margine) ma se accantoniamo i restanti 76.000 $ non stiamo utilizzando nessuna leva finanziaria. Semplicemente stiamo utilizzando uno strumento che impiega solo una parte della nostra liquidità.
L’utilizzo dei margini e della leva magnifica i profitti e le perdite. Se il contratto dell’esempio ha una variazione di prezzo positiva del 10% l’utile sarà di ben 8.000 $ ma contestualmente basterà una variazione negativa del 5% per esaurire totalmente il margine depositato (4.000 $) e innescare una liquidazione della posizione da parte del broker (se non viene rispettata la margin call) ossia il broker prima ci richiama a ristabilire il margine, se non lo facciamo, vende forzatamente i nostri contratti al prezzo corrente e ci liquida il valore di realizzo.
Forward e futures: le differenze
Le differenze tra i contatti forward e i contratti futures possono quindi essere riassunte come segue.
- Standardizzazione. I futures sono standardizzati mentre i forward sono gestiti in autonomia dalle controparti.
- Mercati regolamentati e non regolamentati. I futures vengono trattati nelle borse, i mercati regolamentati, mentre i forward sono trattati nei mercati OTC.
- Clearing house e margini. Nei contratti futures le transazioni avvengono attraverso un broker che si interfaccia con la borsa per conto dell’investitore mentre nei contratti forward gli investitori agiscono tra di loro senza utilizzare intermediari.
Conclusioni
I contratti futures e i contratti forward sono adatti a investitori molto avanzati, oppure ad investitori che si servano di Family Office o professionisti del settore che abbiamo esperienza con questi mercati e siano in grado di gestire la complessità e la tecnicità implicita in questi strumenti.
Il fai da te nel campo dei contratti derivati e dei contratti futures è fortemente sconsigliato. L’investitore deve essere assolutamente consapevole dei rischi e del funzionamento degli strumenti finanziari.
Un investitore (persona fisica o persona giuridica) con un patrimonio inferiore ai 100 milioni di euro può considerare un servizio di multi family office ad esso dedicato come quello da noi offerto.
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